Kredytowa idea zarabiania

11 maja 2009 r.

Ekstremalną formą zajmowania długich pozycji na rynku obligacji jest strategia oparta na zagrożonych długach. Spółka lub całe państwo, bliskie bankructwa są łakomym kąskiem wielu spekulantów. Bywa tak, że na krawędzi przepaści dany podmiot postawiony jest ze względu na szereg czynników zewnętrznych, a sposób jego działania nie budzi wielkich zastrzeżeń. Tak może być ze spółką, na której dobra lub usługi popyt jest zadowalający i utrzymuje dyscyplinę kosztową, jednak fakt posiadania zadłużenia denominowanego w obcej walucie, gdy krajowa bardzo mocno się osłabia, doprowadza do trudności z regulowaniem zobowiązań. Innym dobrym przykładem może być sprawnie działający bank nie podejmujący zbyt ryzykownych inwestycji, z którego masowo wycofywane są środki, gdy kilka innych banków upadło (z ich winy) – tzw. run na banki. W tej sytuacji, warto zainteresować instrumentami powiązanymi w danym emitentem. Obligacje są w tym wypadku bardziej popularne, gdyż ich posiadacz ma większe możliwości dochodzenia swoich należności, niż posiadacz akcji i jest nieco mniejsze prawdopodobieństwo straty wszystkich środków. W praktyce jednak inwestor podejmujący się tej strategii (oficjalnie jest to Distressed Debt Strategy) angażuje się bardzo agresywnie, przejmując często kontrolę nad spółką i przeprowadza jej restrukturyzację. Oczywiście podjęcie podobnych kroków w przypadku całego państwa będącego emitentem danego toksycznego długu nie jest możliwe, lecz nie powstrzymuje to inwestorów przed czerpaniem korzyści również na tym polu, mimo iż siedzą niejako jedynie na tylnym siedzeniu. Zarabianie na zagrożonych długach na własną rękę jest zbyt ryzykowne, chyba że dysponujemy całymi departamentami (z prawnym na czele). Rozsądne jest skorzystanie z pośrednictwa specjalistycznych funduszy.

Szukanie przegranych, którzy z inwestora zrobią zwycięzcę

Na spadkach cen obligacji również można zarabiać. Sytuacja w tym obszarze jest lustrzanym odbiciem strategii zorientowanej na wzrosty. O ile zajęcie krótkiej pozycji na rynkach akcji nie stanowi problemu, podjęcie takiego kroku w ramach obligacji graniczy często z cudem. Do niedawna skutecznie ograniczało to pole manewru, dla funduszy typu hedge, które lubują się w agresywnych strategiach wzrostowych, jak i spadkowych. Rozwiązanie przyszło ze strony nowego nurtu w finansach, który powiązany został niemal z fizyką jądrową. Produktem setek godzin obliczeń i modelowania stały się m.in. produkty z pogranicza ubezpieczeń – Credit Default Swap (CDS). Ideą tego instrumentu jest umowa między dwiema stronami, w ramach której jedna z nich w zamian za określone płatności (np. 5 proc. rocznie od nominalnej wartości kontraktu) oferuje drugiej stronie (tej która płaci wspomniane 5 proc.) ubezpieczenie wypłacalności trzeciej strony (kontrakt nie dotyczy tej trzeciej strony). Gdy podmiot A zakupił na przykład obligację od firmy B i boi się, że ta upadnie, może zgłosić się do podmiotu C (najczęściej bank), by ten w razie bankructwa B wypłacił określone środki, jako rekompensata poniesionych strat. Tak wygląda modelowe ujęcie, gdzie CDS jest instrumentem zabezpieczającym ryzyko kredytowe (upadek B). Bardzo ciekawie wygląda jednak inwestycyjny aspekt CDS. Podmiot C jest inwestorem, który deklaruje, że pokryje straty na wypadek bankructwa B, w zamian oczekując określonych płatności w okresie tego ubezpieczenia (jest sprzedawcą zabezpieczenia). Strona A, która „boi się” upadku B godzi się na płacenie określonych sum na przykład co kwartał na rzecz C, ale ma pewność, że w razie upadku B, uzyska od C odpowiednią rekompensatę (A jest nabywcą zabezpieczenia). Przenosząc powyższy schemat na nieco bardziej ogólne pole, można uznać, że A nabywając zabezpieczenie w ramach CDS zorientowany jest na pogorszenie sytuacji B, natomiast C oferując zabezpieczenie uważa, że nic złego się nie stanie z długiem wyemitowanym przez B i wręcz kondycja B może się poprawić. Wyobraźmy sobie sytuację, że A nie posiada obligacji wyemitowanych przez B i oczywiście B nie ma żadnych powiązań również z C. Niemniej A i C przystępują do kontraktu CDS, zakładając się o zdolność kredytową B. Podmiot A poprzez kupno zabezpieczenia, jest graczem, który obstawia pogorszenie się sytuacji B. W momencie zawarcia transakcji CDS, kontrakt ten uwzględnia dany stan podmiotu B, czyli również określoną premię (płatności od A do C). Gdy kondycja finansowa B się polepszy, premia spada i cieszy się C. Gdy natomiast kondycja B się pogorszy, to A jest zwycięzcą. Skoro nie można zająć krótkiej pozycji na zwykłej obligacji, oczekując pogorszenia się sytuacji jej emitenta, o wiele łatwiej stać się podmiotem A z powyższego modelu i inkasować zyski w ramach CDS. W praktyce A najpierw nabywa zabezpieczenie, a gdy sytuacja B się pogorszy tym razem sprzedaje zabezpieczenie. Różnica w płaconej i uzyskiwanej premii jest zyskiem dla A. Gdy inwestor uzna, że sytuacja B polepszy się, zamiast kupowania jego obligacji może również skorzystać z CDS – musi jednak zająć stanowisko C z powyższego modelu, zatem sprzedać zabezpieczenie.