Jeśli chodzi o walutę - to na pewno będzie bardzo intensywny rynek... Opinie Reuters

18 lutego 2004 r.

Tak. Obyśmy wiedzieli, że cena tych akcji wzrośnie. Z Panów punktu widzenia - jak polski rynek instrumentów pochodnych wygląda na tle innych krajów. Czy jest tutaj coś, czym się wyróżniamy lub coś, w czym drastycznie odstajemy?

[Adam Jasser] Jest w dalszym ciągu mały obrót, płynność jest niewielka, mimo że lokalnie, wydaje się nam ona całkiem przyzwoita. W skali światowej jednak ta płynność jest nieduża, a to oznacza, że duzi i poważni inwestorzy nie mogą na tym rynku zaistnieć, bo kupienie jednego procenta TP S.A. to operacja, która trwała by pewnie miesiąc i wywindowałaby kurs o sto dwadzieścia procent (oczywiście strzelam). Stosunkowo mała płynność tego rynku powoduje, że najwięksi inwestorzy nie mogą w nim uczestniczyć. Duży fundusz zarządzający olbrzymią pozycją na rynku akcji chciałby, ale nie może. Rozumiem, że pytanie dotyczy nie tylko rynku akcji ale i np. rynku obligacji, który jest rzeczywiście stosunkowo płynny i duży. Tu rzeczywiście biorą udział duzi gracze międzynarodowi, a, że polski rząd utrzymuje stosunkowo wysoki deficyt budżetowy przyszłość tego rynku wydaje mi się bezpieczna.

W sensie płynności?

[Adam Jasser] Tak. W sensie płynności jest tu też pewna gwarancja, że ten rynek będzie funkcjonował dalej.

Rentowność też całkiem przyzwoita...

[Adam Jasser] To prawda. Rentowność w wyniku tej podaży również wygląda nieźle. Jeśli chodzi o walutę, to na pewno będzie to bardzo intensywny rynek przez najbliższe kilka lat, ale trzeba będzie pamiętać o tym, że w ciągu dwóch lat znajdziemy się w wężu walutowym prowadzącym do euro i wtedy możliwość grania na aprecjację czy deprecjację waluty się zakończy, w związku z czym podzielimy los rynków takich jak hiszpańska peseta, czy fińska marka i to już będzie kwestia dochodzenia do euro. Także, jeśli chodzi o pozostawienie papierów dłużnych, ale to będzie bardzo podporządkowane światowym, czy europejskim trendom i nie będzie już czynników lokalnych, które będą wpływały na ten rynek. Widzimy to właśnie na przykładzie obligacji rządowych poszczególnych krajów w strefie euro, gdzie różnice potrafią być minimalne, i w zasadzie, nie jest to podyktowane wiarygodnością rządu czy czymś tam, a są to na ogół kwestie płynnościowe. Wiadomo także, że niemiecki rynek obligacji będzie miał największą płynność, więc on będzie miał stosunkowo jak najniższe rentowności, podczas gdy rynki ulokowane bardziej na obrzeżach, w tym przyszłych krajów członkowskich, pewnie będą nam oferowały rentowności troszeczkę wyższe, bo płynność będzie niższa, więc to już będzie bardzo minimalne pole do manewru.

Natomiast przez najbliższe dwa, trzy lata będzie się działo bardzo dużo, bo jak patrzymy na stopy procentowe, które są na poziomie ośmiu dziewięciu procent, a w sferze euro mamy w tej chwili stopy procentowe na poziomie trzech dwóch i pół, czy góra czterech procent, to widać, że to musi się to spłaszczać. Kwestia jak szybko to się będzie spłaszczało stwarza olbrzymie pole do arbitrażu. Kwestia tego, czy waluty będą aprecjonowały tak jak wielu analityków się spodziewa przed tym jak zostaną umocowane do euro też stwarza dodatkową możliwość, bo nie tylko na stopie procentowej, ale również na tej aprecjacji można tutaj wygrać. Rynek jest więc dość płynny i staje się w tej chwili bardzo atrakcyjny. To samo dotyczy Turcji, gdzie stopy procentowe są jeszcze wyższe, gdzie droga do wejścia do Unii Europejskiej i ewentualnie do wejścia do strefy euro jest kwestią, no nie wiem, dziesięciu, piętnastu lat, to dopiero stwarza warunki do arbitrażu. A ponieważ zadłużenie Turcji też jest olbrzymie w związku z tym płynność znowu jest zapewniona.

[Jacek Lech] Jeszcze chciałbym uzupełnić wypowiedź mojego kolegi. Po pierwsze płynność jak najbardziej – najpłynniejsze są papiery skarbowe, ale także w przypadku wielu pozostałych instrumentów jest również całkiem nieźle. Należy jednakże wspomnieć o samym wachlarzu produktów finansowych. Tak na dobrą sprawę wcale źle nie wyglądamy na tle innych rynków. W Polsce można kupić prawie każdy instrument pochodny, który się chce i co jest jeszcze ciekawe, bardzo często bankami, które trzymają je na własnej pozycji są banki polskie, albo przynajmniej z polskim rodowodem. I tak począwszy od najprostszych pochodnych typu FRA i IRS, a skończywszy na bardziej skomplikowanych typu opcje na stopę procentową czy opcje na IRS i są to instrumenty, których portfele są trzymane przez banki polskie. Niektóre banki podają również ceny pochodnych kredytowych. Także wachlarz tych usług jest bardzo szeroki. Pytanie, jakie można sobie tylko postawić to, jak głęboki jest ten rynek?

Obecnie, chyba nie mamy się czego wstydzić?

[Jacek Lech] Nie, nie mamy się czego wstydzić. Na poparcie tej tezy chciałbym dokonać pewnego porównania - gospodarczo, biorąc pod uwagę podstawy fundamentalne, polska gospodarka w porównaniu na przykład ze słoweńską wygląda dużo gorzej. Gdyby się natomiast przyjrzeć bliżej rynkom finansowym w tych obu krajach, to w Polsce jest on daleko bardziej rozwinięty niż w takiej Słowenii, gdzie chociażby na przykład najdłuższym dostępnym terminem dla terminowych transakcji wymiany walutowej jest pół roku. U nas może być nawet kilkanaście lat.

[Adam Jasser] W tym wypadku size matters, to znaczy wielkość tego rynku powoduje, wielkość przedsiębiorstw, zwiększa się płynność, to jest takie pozytywne samonapędzanie się, że wielkość rynku finansowego jeszcze go pomnaża. Natomiast mniejsze kraje mogą być fundamentalnie, tak jak kolega powiedział atrakcyjne, ale nie ma tam płynności czy nie ma tam instrumentów, w które można zainwestować. Także wtedy inwestycje są liczone głównie jako inwestycje bezpośrednie, czyli wchodzenie w jakieś własnościowe układy.

Czy wejście Polski do strefy euro może spowodować negatywne skutki, jeśli chodzi o rozwój rynku?

[Adam Jasser] Tak, dlatego, że zaniknie forex, tak jak widzieliśmy to w Portugalii, w Grecji i wszystkich innych krajach, handlu lokalną walutą nie ma, znika. To jedna strona. Druga jest taka, że uczestnicy istniejącego rynku staną się uczestnikami rynku większego, więc to tak do końca nie zanika i dalsze potrzeby utrzymywania czy płynności czy ograniczania ryzyka będzie istniało, aczkolwiek olbrzymi komponent całej filozofii rynku zaniknie.

Jak będzie się kształtował rozwój rynku. Obecnie mamy w miarę stałą dynamikę wzrostu waolumenów transakcji, szerokości oferty, itd. Później - EMU. Jak to będzie?

[Adam Jasser] No właśnie, myślę, że to będzie rosło dość gwałtownie, a potem będzie takie gwałtowne pfum, dlatego, że w momencie, kiedy zakotwiczymy walutę w tym wężu walutowym, który się nazywa ERM 2 to, jeżeli nie nastąpią jakieś wielkie napięcia makroekonomiczne w gospodarce, to w zasadzie można przyjąć, że poziom, na jakim waluta zostanie zakotwiczona w tym ERM już będzie tym poziomem w euro. Teraz trwa spór, może nie spór – wymiana poglądów i debata na temat jak szybko wchodzić do tego węża walutowego, jak długo utrzymywać płynny kurs walut. Większość krajów wchodzących do Unii Europejskiej było na początku zdania, że jak najszybciej wchodźmy do ERM 2, wchodźmy jak najszybciej do strefy euro, bo to jest potrzeba zakotwiczenia gospodarki, ustabilizowania. Przestrzega przed tym wielu ekonomistów, chociaż nie banki centralne. Banki centralne w tym regionie chciałyby jak najszybciej wchodzić, ponieważ uważają, że to zmusi polityków i rządy do reform, głównie fiskalnych, co nie jest wcale takie proste. W związku z tym wejście do strefy euro z nieuporządkowaną kwestią fiskalną czy makroekonomiczną może się zakończyć tragicznie, bo mogą powstać jakieś zachwiania w gospodarce, które to wszystko wykoleją. Widać, że konsensus zmierza ku temu żeby nie wchodzić jak najszybciej do strefy euro, co z punktu widzenia graczy rynkowych oznacza, że to wchodzenie do węża walutowego będzie raczej wolniejsze. Wymagane są dwa lata w tym wężu zanim będzie można przyjąć wspólną walutę. Jeżeli teraz większość uczestników rynku, i ekonomistów uważa, że patrząc realistycznie te kraje będą w stanie wstąpić do strefy euro około roku 2008 – 2010, to mówimy o 2006 jako roku gdzie te waluty powinny naprawdę utrzymywać już pewien parytet. Z tego wynika jasno, że mamy perspektywę dwóch lat.

Poziom zmienności tych kursów będzie jeszcze dość tutaj gwałtowny, tu uczestnicy rynku będą obserwowali proces dochodzenia i będą się zastanawiali, w którą stronę pójdzie. Smaczku całej sprawie doda fakt, że w ramach euro i zamrażania tych progów walut, czy tych parytetów, wymóg jest taki żeby nie dewaluować, natomiast nie jest tak, że nie można zrewaluować. Czyli może zaistnieć sytuacja, że jakiś kraj wejdzie do węża na jakimś poziomie, zakładając, że to jest ten poziom, do którego będzie się wchodziło do euro, ale wielu obecnych uczestników strefy euro rewaluowało swoje waluty, bo okazywało się, że albo rozwój gospodarczy był na tyle szybki, albo inne wskaźniki powodowały, że ten poziom był za słaby, ta waluta wymagała mocniejszego poziomu, po to żeby wszyscy uczestnicy wspólnej waluty mieli podobne warunki makroekonomiczne. Wydaje mi się, ale proszę to sprawdzić, że Grecja rewaluowała, wydaje mi się, że również Włochy rewaluowały. Natomiast, jeśli chodzi o Finlandię, ten rynek właśnie ”się przejechał”, bo byli uczestnicy rynku uważali, że fińska marka już po wejściu do węża, już po ustaleniu parytetu, będzie rewaluowana a to nigdy nie nastąpiło.